“非理性繁荣”成为一个时髦的词语
过去，人们习惯于用泡沫一词描述华尔街股市的特定状况。但金融理论家经过深入思考之后，认为这个词对特定状况的表述并不准确，没有准确表述对象的根本特征。因此，有人想到，对于股市特定状况表述宜运用另一个更加贴切的词取而代之，这个词就是“非理性繁荣”。
其实这两个词，不论是泡沫还是所谓“非理性繁荣”，皆指股市价格过度上涨状况。然而，泡沫一词对股市价格判定更多来自判定者的感觉，而且，泡沫表现于股市有常态与非常态之别。它的多义性与判定的感性或主观性特征，难以引起人们对其所指的股市状况的非凡关注，即使它被运用于指引发股灾的市场最后疯狂性上涨，由于泡沫必然破灭的成见，使人们对面前的市场状况无所适从。总之，这个判定是不利于人们对问题进行正确判定和熟悉的，也不利于人们解决问题。
“非理性繁荣”的判定则有完全不同的意义。它首先把股市的繁荣界定为两种，一种是理性的，另一种是“非理性繁荣”。繁荣即股市上涨带来的荣景，是客观的，它反映了经济增长带来的财富效应。但是，这种繁荣由于股市自身的原因而脱离了实际，非凡是在投资者的想象力被强化的情况下，股市繁荣便失去了节制。应该引起人们关注的是，股市的“非理性繁荣”似乎是一种常态，它可以长期存在而一般投资者却毫无知觉。
这种可视为常态的“非理性繁荣”的长期存在对我们所熟悉的诸多金融市场分析理论和方法是一种挑战。要真正熟悉这种“非理性繁荣”的存在，需要换一种熟悉问题的全新视角，从行为金融学的角度而不是从效率市场或者简单的趋势分析法来分析股市。这对于习惯于运用经典的或传统的金融分析理论方法的人来说会产生诸多不适应。问题的重要性还不在于我们如何去准确理解和判定股市“非理性繁荣”的存在，重要性在于面对股市“非理性繁荣”我们该怎么办，是放任其继续强化最后酿成股灾或金融危机，还是通过我们的有意识努力使股市从“非理性繁荣”状态中回归至“理性繁荣”状态。
比较“非理性繁荣”与泡沫两个词语对于股市特定状况判定的不同意义。前者熟悉问题具有前瞻性，即股市刚进入“非理性繁荣”时就对其进行准确判定，为解决问题提供了时间。并且，这种理论和方法还为如何使股市减少“非理性繁荣”带来不良冲击提供了诸多富有创意的解决方案。后者由于判定的滞后性原因未能给人们解决问题带来任何信心。一般泡沫判定是在泡沫破灭之后才得到证实的，而且作为比喻词的泡沫判定是与其形成和忽然破灭联系在一起的，人们不能阻止它，因为无法知道它何时破灭。因此，罗伯特·希勒说，用泡沫这一比喻词形容股市所处的特定状态是不适宜的。
“非理性繁荣”确实是一个描述股市特定状况的好概念，它一经提出便获得普遍认同，不仅获得美联储主席格林斯潘的认可，也获得了一般投资大众的认可。
1995年12月3日，罗伯特·希勒与美联储召集的专家一起交换了关于股市的看法。大家一致认为，股市处于非凡阶段，应让投资者注重，这个非凡阶段就是股市正进入“非理性繁荣”。两天以后，美联储主席发表了股市“非理性繁荣”的演讲。尽管那只是在一次私人性晚餐会上的演讲，全球投资者却十分清楚“非理性繁荣”概念的意义。当天，主要发达国家的股市作了下跌反应，日经指数下降3.2％，德国DAX指数下降4％，英国下降4％，美国道·琼斯前半段交易下降2.3％。格林斯潘的演讲引起全球股市风波，使一个用于描述股市非凡状况的新概念——“非理性繁荣”不胫而走，成为广为人知的时髦词语。
但是，让人们真正了解“非理性繁荣”一词含义的事件并不是格林斯潘那次闻名的演讲，而是若干年以后罗伯特·希勒出的一本书以及紧随其后美国股市由牛转熊的大幅下跌。
2000年，罗伯特·希勒向大众推出一本新书——《非理性繁荣》。在书中，针对美国股市自20世纪90年代后期以来出现的繁荣景象，罗伯特·希勒提出自己的观点，认为那是一种脱离实际的反常现象，是一种“非理性繁荣”，并对其产生的原因进行了系统、具体的分析。不知道是该书出版的时机选择适当还是该书给投资者带来的重要影响，该书出版不久，美国股市开始展开深幅下跌行情，从2000年3月初开始，道·琼斯指数在短短几周之内下跌了近20％，纳斯达克指数下跌超过30％。时至今日，美国股市还没有真正恢复元气。
不平常发现——探索股市奥秘的要害
根据罗伯特·希勒对美国股市“非理性繁荣”存在特征的独特理解，股市“非理性繁荣”指的是一种状态，而不是具体的价格水平。当道指在6000点之上已经进入“非理性繁荣”时，不意味着道指应中止上涨。这种状态的存在是长期的，可以持续五年或十年时间，在这种状态下指数还可推高到10000点。
很显然，罗伯特·希勒对股市“非理性繁荣”的理解不同于一般的市场泡沫概括。泡沫给人的印象是其状态难以维持，很快会破灭。而股市“非理性繁荣”长期存在，它宜视为市场在某种机制作用下形成的无效率状态，而非指某一具体的价格水平。“非理性繁荣”一词之所以恰当，是因为它准确地描述了当前股市的心态，这种心态常被用“投机狂热”或“投机放纵”加以描述，然而都比不上用“非理性繁荣”一词描述准确。那么，当前的股市心态是怎样的呢?
我们知道，罗伯特·希勒所指的对象即当前股市是20世纪90年代末期的美国股市。当时，在许多股票都开始保持停滞不前的情况下，整个股指在高科技股带动下保持大幅上涨，这是脱离实际经济运行的反常现象。罗伯特·希勒在不同的场合一再用“畸形”、“不正常”这样的术语说明当前的股市特征，并指出这种特征极不利于股市稳定，市场信心极轻易被削弱。他如是说：“坚定的信心最终建立于知识之上，建立于对经济运行机制的理解上以及对稳定的合理解释上。而问题是现在的经济是畸形的，是一种不正常的状态，所以可以想像，信心是很轻易被削弱的。”
“非理性繁荣”与泡沫所描述的是同一股市状态或现象。这种现象一直没有得到应有的重视，原因在于一般流行的市场理论包括效率市场理论和随机漫步理论都没有将这一现象视为分析的重点。理性分析即基本分析学说认为，脱离实际的股市泡沫状态是稍纵即逝的，根本不值得一提，只有符合基本要求的股市变化才值得认真关注和研究。市场效率学说则认为，股市已经反映了已知的基本面和消息面，与基本面或消息面不符的状态不但不会存在，而且也不能影响未来行情变化。随机漫步理论甚至认为，泡沫也好，回归基本面也罢，股市任何一种状态都没有分析的意义，不要奢望从中找到规律性的东西。
正好相反，罗伯特·希勒熟悉问题的要害是从重视股市泡沫状态开始的。他更正人们用泡沫比喻股市特定状态的不准确性，还原了股市场特定状态的本来面目，用“非理性繁荣”一词取代泡沫对股市特定状态的描述。在他的“非理性繁荣”定义里，股市特定状况即脱离经济运行实际的不正常状况不是稍纵即逝的，可以长期存在，更不是不值得一提的。
它的存在有深刻原因，存在着与股市未来发展非凡是经济衰退的密切联系，换句话说，股市上涨非凡是具有“非理性繁荣”的上涨与股市危机到来有内在的联系。罗伯特·希勒是这样表述当前股市状态及股价变动规律熟悉的：过去十年世界股市的确产生了很大的泡沫，股价有涨有跌。在上涨的时候，肯定涨到一定程度会下来，下来到一定程度又会涨上去。随机漫步理论不是解释股市的一个很好的理论。
罗伯特·希勒将股价泡沫或股市“非理性繁荣”与探寻股市变动规律，解决一些核心问题联系在一起，包括经济何以衰退、股市何以破灭的研究。尽管有诸多理论用于解释股市价格波动规律，但一直存在着一个令人尴尬的事实——在什么因素使得股票市场波动以及什么引发经济衰退的问题上一直没有取得共识。这个被视为“上个世纪最大的经济问题之一”引起罗伯特·希勒的浓厚爱好，他的理论主要的动机之一就是解决这个问题。在他看来，正确理解为人们忽视的股市“非理性繁荣”状态成为解决问题的要害。
从本质上讲，股市“非理性繁荣”是股价非效率性或无效率性表现形式之一。历史上，股价非效率性极其普遍。罗伯特·希勒给我们展示了一张反映美国股票的市盈率和十年期收益关系的图表。他说，“一战”以后整个市场受到压抑，所以1919年市盈率只有6，但相应十年实际回报年均高达18％。而在1965年，市盈率只有23左右，但是它的实际回报是负的，到2000年，美国股市市盈率为46。这个例子说明，股票市场并非总是有效率的，并非能完全反映基本面状况。
人们对股市无效率表现不能正确熟悉有两个重要原因：一个是受到主流的市场分析理论蒙蔽，如效率市场理论认为股价应反映已有的信息，基本分析者则认为股价受价值支配，无效率表现没有分析意义；另一个是不能准确地解释股市无效率表现的原因。
股市运行无效率性并不等于没有真正原因，也不等于我们无法理解这种现象，更不能因为一些既有理论难以解释而否定其存在。这个现象存在的重要性在于可能有助于我们更全面准确地理解市场为什么会有如此剧烈的涨跌运动。
基于上述这些重要熟悉，罗伯特·希勒认为，准确把握股市无效率性表现的意义需要市场分析理论方法上的创新。他以成功猜测美国股市2000年开始的深幅下跌，证实了把握股市无效率性非凡是“非理性繁荣”的重要性，证实了市场分析理论方法创新在准确判定经济衰退到来方面的有效性。
《非理性繁荣》以对美国股市的精湛分析和判定，获得了广大投资者的认可，也获得了经济理论界的赞誉。保罗·塞谬尔森作如此评价：从此他明白了市场定价有可能几年甚至十几年来的偏离，这是一般古典经济学和新古典经济学理论假设都不存在的问题。价格发现是股市的重要功能之一，关于价格发现的具体内容，人们的熟悉千差万别，故对股市本质特征有诸多不同解释。对市场定价长期偏离的合理解释可算是罗伯特·希勒在市场分析理论方法方面的杰出贡献。不仅如此，他还给我们揭示了股市更本质的一面——股市“非理性繁荣”，因此说，罗伯特对整个经济理论界的贡献既是方法论的也是熟悉论的。
行为金融学成为解决问题的利器
什么样的市场分析理论和方法可以对股市无效率表现非凡是市场定价长期偏离的“非理性繁荣”现象作出合理解释并能提供解决相关问题的方案呢？
罗伯特·希勒在肯定了市场有效理论、随机漫步理论、泡沫理论等存在严重缺陷之后认为，只有行为金融学理论能胜任这方面的工作。理由之一就是：技术，包括互联网技术，包括更加面向客户、更加友好的信息技术的使用，使金融更加民主化，即更多的人能够更便利地运用金融工具，使得市场发生了深刻变化，因此，研究大众心理成为破解股市价格变化的要害。综观过去十几年行为金融学理论的发展，重视人的情感因素对金融市场的影响成为时尚，与新技术在金融市场中广为运用是密不可分的。
针对始于上个世纪90年代中期美国股市出现的“非理性繁荣”现象，罗伯特·希勒解释其原因是：人们各种心理活动、从众活动、各种媒体宣传，使得各种市场参与人以有限的理性行为促成市场定价的长期偏离。就如何理解行为金融学理论的核心，中国闻名经济学家林毅夫作了补充解释。他说，将市场视为理性或非理性、效率或无效率完全与理论模型的假设有关。市场有效性模型假设投资者的目的是长期持有股票以取得分红，从这个角度看，投机造成的股价长期和基本面偏离就是不理性的。但是，从投机的角度来看，投机者为的是从短期股价的涨跌中获利，他还是理性的。问题在于，个人理性和群体理性之间经常存在矛盾，个人理性的行为也可能导致集体的不理性，市场的无效率性是由个人的有限性行为促成的。
其实，从市场参与者心理因素分析市场的方法早已有之。闻名的英国经济学家A·C·Pigou在1929年认为，一半的工业生产的波动可以专心理因素解释，价格波动在很大程度上是“心理相互依靠”、“交互刺激”、“共同建议”等作用的结果。尽管A·C·Pigou提到的因素难以测算，罗伯特·希勒认为他的判定方法对今天的市场有效，也同时说明他在合理解释金融市场复杂变化方面并没有取得太多的突破，没有比行为金融学更好的方法了。
判定一种市场分析理论方法的好坏，不仅看它能否更全面准确地解释市场变化的复杂性和规律性，而且看它是否有较好的可操作性，是否能准确地猜测市场变化，非凡是能否准确猜测市场重大转机到来。效率市场理论或基本分析学说过分强调市场理性的一面，看不到市场的另一面，它是有偏颇的。而宏观经济理论者则认为政策左右一切，典型的例子是美联储通过控制利率的升降来影响经济盛衰，这是广为人知又过于单纯化的理论。这种理论将2000年美国经济下滑简单理解为美联储长期坚持提息的结果。罗伯特·希勒运用行为金融学合理地解释了股市“非理性繁荣”现象，而且对股市衰退的解释也十分合理。他认为，美国股市于2000年下滑源自投资者信心轻易被削弱，而这种信心削弱与经济运行出现畸形现象密切有关。更为重要的是，罗伯特·希勒令人惊奇地猜测美国股市衰退到来，其准确性远远高于索罗斯等金融投机大师。
对20世纪末股市泡沫破灭进行猜测的人不在少数，在东南亚金融危机中兴风作浪的投机家索罗斯就是其中之一。他能准确预见东南亚金融危机的到来并从中获得巨大的投机收益，但其在1978年出版的《资本主义社会危机》一书中对美国乃至整个资本主义危机到来时机的悲观猜测却不那么准确。此后一两年时间里，美国道指、纳斯达克继续迈向创新高征程，而索罗斯卖空股市的投机活动也惨遭失败。很显然，索罗斯猜测的不准确与过分夸大东南亚金融危机的意义及不理解股市“非理性繁荣”密切相关，确切地讲，与不能有效地运用行为金融学理论方法分析市场有关。事后，索罗斯坦然对深受新技术影响的股市熟悉不足从一个侧面证实了这一点。
假如没有我们对行为金融学理论的认可运用，或许索罗斯的猜测会成为现实，即美国股市危机按照他的时间表如期到来。问题就在于，行为金融学理论已经深入到经济决策高层的头脑之中。
自从1995年12月3日美联储召集专家讨论对股市的看法开始，美国经济决策高层就有意识地采取一些措施避免股市过度“非理性繁荣”，东南亚金融危机进一步加强了这种熟悉，以致于美国股市危机到来步伐放缓，程度也不像人们想像的那么剧烈。罗伯特·希勒非常清楚股市变化以及行为金融学理论运用对市场的影响，尽管较早断言美国股市进入“非理性繁荣”状态，也看到东南亚金融危机带来的冲击，然而一直到2000年初，才果断猜测美国股市泡沫破灭。其“预言书”——《非理性繁荣》出版时，美国股市开始大幅下跌。
在列举了历史上股市无效率表现的例子之后，针对市盈率高达46的2000年美国股市，罗伯特·希勒这样说：“我们是不是又要经历泡沫了呢？一些迹象表明，是这样的”。他以事实为根据，阐述了投资者信心极轻易被削弱从而导致经济衰退的重要观点。他说，上个世纪90年代初以来的10年经济扩张，被一些不稳定的经济趋势推动。经济为消费需求所拉动，然而消费需求背后受人们过于乐观的情绪支配，主要表现在两个方面：一是人均储蓄率降低，1991年人均收入的8％以上用于储蓄，2000年则变成零储蓄，甚至出现家庭年支出大于收入的消费趋势；二是高负债率，美国平均每个家庭的负债、按揭贷款已经达到历史最高水平。
这些迹象表明，经济发展态势已经超出历史经验范畴，但由于缺乏对经济现象的合理解释，一些猜测家们只能依靠对历史简单复制的方法或依靠趋势分析法来判定，看不到信心和市场心理飞速变化的时代特征。而此时罗伯特·希勒告诉投资者的是：或许一场严重的衰退正等待着我们！
他进一步论述了自己的观点，认为2000年左右泡沫忽然破裂是一个复杂的问题，需要从市场结构、市场文化、市场心理三个方面来谈。
市场信心表现是行为金融学分析市场的主要切入点
“传统聪明”是看涨信心之源，根深蒂固。
《非理性繁荣》一书出版一年后，罗伯特·希勒对股市下跌给投资者信心带来的影响作了一次调查。他设计了三个问题要求投资者回答，这三个问题是：
1你同意如此表述吗？——“对于长期持股者来讲，股市是最好的投资场所，他们可以在股市的涨跌中买进并持有股票。”
2对这种说法的同意程度如何？——“假如再发生一次像1987年10月19日那样的股市危机，股市大约在两年左右的时间一定会回到以前的水平。”
3假如明天道·琼斯指数下降3％，你猜测后天的道·琼斯指数会上涨？下跌？不变？说不清？
这次调查结果与1999年比较表明，尽管股票市场有不尽如人意的表现，公众对股市的信心改变很小。有人因此怀疑罗伯特·希勒对股市的悲观猜测，但罗伯特·希勒还是坚持自己的看法，并要求人们注重在上述调查中的一些重要发现，那就是由于股市近期下跌使得股市信心正在逐渐减弱。这是符合金融市场反馈或互动理论的变化，根据该理论要求以及股市实际，股市信心进一步减弱需要数年时间。
是什么阻止股市进一步下跌，使人们的信心减弱如此缓慢呢？罗伯特·希勒说，是“传统聪明”。
所谓“传统聪明”，就是大多数专家们持有的并为公众所接受的信条，即一些专家们所鼓吹并为广泛接受的理论观点。这些观点概括起来一句话：对于那些长期持有股票的投资者来说，股票市场是不会令他们失望的。这些观点受到闻名证券公司及媒体的反复渲染，美林证券以更改广告词的方式表达其对股市的乐观立场，电视访谈节目的主持人和一些投资行业的职业经理人时不时在电视上宣扬股市上涨观点。在一系列宣传背后，人们看到的是整个社会在股市上涨问题上形成强大的利益共识，给看跌者形成了较大的心理压力，弱化了看跌观点的作用。“传统聪明”不仅是一种大众心理需求，它们还包括运用一些不正确的或过时的分析方法所得出的结论。例如，阿坎波拉对股市价格走势进行技术分析，认为从现在到2011年应当是牛市阶段，并通过分析新科技现象和市场心理表现支持自己的观点。
“传统聪明”在阻止股市进一步下跌，给投资者维系看涨信心方面带来了影响。是什么使得人们一再强调“传统聪明”呢，罗伯特·希勒认为是“新经济”。它给人们以想象力，在人们夸大“新经济”的作用和意义的同时，“传统聪明”影响力得到进一步加强，以致于人们没有意识到股市泡沫有多么严重。
鼓吹“新经济”，强化市场乐观情绪。
“新经济”真的有那么重要吗？不尽然！罗伯特·希勒要求人们从历史角度看待“新经济”的影响问题。“新经济”理论其实是一种“新时代”理论，它在不同国家不同时期都是存在的，这种所谓“新时代”理论对经济的影响，至少对股价的影响是有限的。
罗伯特·希勒将互联网与历史上的美国高速公路系统创新作比较，说高速公路系统带来了无尽好处，却没有刺激公司利润的极大提高。从1956年至1976年20年间，美国高速公路系统建成，同期真实标准普尔指数收益(剔除通货膨胀因素之后)的增长每年只有16％。这个增长率并不比具有其他重要创新的时段高，也略低于标准普尔指数收益(剔除通货膨胀因素之后)的平均增长率。从历史上看，技术创新带来的生产率提高与利润增长之间没有很强的相关性，即使有，也没有证据说明利润与股价之间有很强的相关性。事实将进一步证实，即使国际互联网导致了生产率革命和未来公司利润高速增长，也不必然导致股票价格升高。然而，令人惊异的是，历史上股票市场涨跌与生产率提高和公司利润率之间没有因果关系的事实却鲜为人知！
过分吹捧“新经济”的意义和作用已表现出不好的一面，它影响了人们传统的生活方式或习惯，使人们觉得没有必要进行储蓄，即使积蓄也将之投资于股市之中。人们产生如此想法十分有害，表面上看，经济因消费需求增长而继续发展，但这种发展基础很不稳定，而且个人的未来生活安排没有保障，人们的信心极轻易受到削弱。
股市进入“非理性繁荣”阶段，固然是诸多因素共同作用的结果。概括起来原因主要有两条：人们对“新经济”的过分信仰鼓吹以及“传统聪明”的泛滥。在这些表现的背后反映了一个现实：股票市场被夸大了，夸大的内容包括社会对股票市场的注重，也包括人们赋予股票市场的意义或关于重要程度的熟悉。事实将一再证实，股票市场不会使所有人致富，也不会解决经济中存在的问题。罗伯特·希勒认为，为选择股票而关注商业界的行为是愚蠢的，认为股票价格会一直上涨的观点更愚蠢。
要准确猜测市场，成功进行投资决策，方法创新与独立精神一样重要
自罗伯特·希勒猜测美国股市泡沫破灭至今的四年时间里，美国股市发生了重要变化。纳斯达克指数从最高的5000余点下跌至最低的1200余点四周，股价缩水程度超过七成，同期美国道·琼斯指数也缩水五成。现在，纳指反弹至2000点四周，道指也反弹至10000点之上。关于美国股市未来涨跌的争论也将持续下去，罗伯特·希勒还会不断地发表关于股市走势的观点，并与不同意见者争论，但这些都不再重要了。因为美股如此剧烈地变化已经充分证实罗伯特·希勒判定市场准确无误，历史已经明白无误地奠定了他作为股市猜测大师的地位，其作为行为金融学市场分析理论创始人之一的地位进一步加强。
罗伯特·希勒准确猜测市场，提供给投资者的不仅是一次重要的投机或规避风险的机会，而且是一次关于如何理解金融市场本质、如何把握正确的分析方法的重要学习机会。非凡是后一个学习机会，引起了投资者及金融理论家们的普遍重视。在学习罗伯特·希勒如何准确分析金融市场的过程中，中国闻名经济学家林毅夫提出了一个十分有趣的问题。他说：“为什么专门研究股票市场，专门研究金融市场的专家，学了那么多理论，对他们自己一点帮助都没有？说明不少人对市场的看法缺乏独立性，盲从或羊群心理十分严重。说明人们所赖于分析市场的理论是无用的，对于准确分析市场没有什么益处。是金融市场太难猜测还是其它原因使人作出错误的判定？”
在林毅夫的问题中，影响人们尤其是一些专家学者正确判定市场的两个方面因素都是存在的，既有金融市场本身存在的原因也有金融市场本身之外的原因，总之，主客因素皆有。但归根到底，还是主观方面原因占居主导位置，究竟是分析者对金融市场熟悉不够，学习不够，思想方法创新不够。或许正是由于金融市场太复杂，才要求分析者加强学习，认真研究，并注重市场分析方法的创新。事实上，市场充斥着太多的人云亦云的观点与分析者运用大众化的方法分析市场有关。思想方法上的惰性带来观点雷同的现象是不鲜见的。
林毅夫所提的问题包含有强调金融市场分析方法创新方面的重要内容。不仅如此，他的问题强调了作为金融市场分析者必须具备的重要精神品质，那就是一个真正的学者应有的特行独立的精神。在林毅夫看来，这个精神是最重要的，它能使分析者处于众人皆醉我独醒的境界，这种精神很值得人们尊重和学习。
罗伯特·希勒对为什么很多经济学家和知名人士在猜测股票泡沫的时候没有准确猜测这个问题也颇感爱好，他从行为金融学的角度解释了其中的奥秘。他说，经济学家是在一起的一群人，与一般投资大众一样，观点会互相影响，所以对股市泡沫猜测可能出现偏差。从这个方面讲，猜测不是一个聪明问题。一个人要提出与主流市场背离的观点是很困难的。
罗伯特·希勒对问题的解释从另一个方面既反映了金融市场的本质，也反映了投资大众市场判定的一个重要现实，那就是他们的熟悉经常是背离事实的。造成这种现象的原因在于市场本身，即金融市场有意义的信息或决定价格走势的信息经常以一种不对称形式存在，只有少数人能掌据那些至关重要的信息。罗伯特·希勒准确猜测股市泡沫到来以及其破灭，要害在于他以独特的眼光和方法发现了不对称的重要信息。
运用行为金融学理论看中国期货市场
在上述分析中，“非理性繁荣”一直是理解罗伯特·希勒行为金融学理论的要害。从所特指的对象即上个世纪末的美国股市状况看，这个词代表了市场宏观上的无效性。其实，不仅如此，市场的无效性还表现在微观方面。例如，个别股票上也存在无效率特征。因此，“非理性繁荣”也存在于个别股票甚至某个商品期货市场上。市场宏观、微观上的无效性是如何形成的呢？显然是投资者过度投机及市场内在的反馈机制形成的。受到人们过度追捧的股票有高估价值的一面，同时也有价值被低估的一面。有证据表明，受最多追捧的股票在第二年的投资回报率比那些受到最少追捧的股票低64％。这一重要发现引起了罗伯特·希勒的高度重视。他进一步认为，在很大程度上，市场在微观上也是存在无效性的，从而使市场微观上的“非理性繁荣”也具备同样的理论基础。因此，行为金融学也适合于市场微观方面的分析。
以商品期货为例，由于有保证金制度、双向交易、投机功能、规避风险功能等方面的优势，其所表现出的市场无效性可能超出股票市场。正如市场宏观上的无效性为人们所忽视一样，市场微观上的无效性也为一般投资者和理论分析者忽视，这样的例子比比皆是。
去年底发生的中航油事件，表面上是由公司决策层决策错误及风险防范失当造成的，但其中的重要指导思想之一是对原油期货市场价格走势的判定错误。陈久霖及其智囊团以一个均衡观点熟悉市场，认为市场价格会在一个区间波动，40美元/桶是均衡区间的上限，不能接受原油价格在区间之外形成上涨趋势。先不说其区间熟悉是否符合实际，就其不能接受原油价格上涨本身就足以看到他们在市场分析方法上的落后。不可否认，原油价格上涨令许多消费商难以承受，但市场也不能仅因为此而出现回落，回落到所谓消费商愿意接受的水平。事实上，原油价格上涨有政治上的要求，最大的消费商美国通过美元贬值抵消了原油价格的影响。一方面是美国政府容忍了原油价的上涨，另一方面是对冲基金大量介入商品期货以回避美元贬值带来的风险，再加上中国等对原油的大量需求，进一步推高了原油价格水平。而且，这种推高超出了消费需求对市场的实际影响，已经表现出相当程度的市场无效性，也可以说，原油市场出现了“非理性繁荣”现象。但即使如此，我们也不能立即得出原油价格下跌的结论。
因为根据罗伯特·希勒关于“非理性繁荣”的定义，这种现象可以长期存在。与其它种类商品期货所不同的是，原油，也包括其它工业原料期货诸如铜期货在内，其特征更具宏观特征。尽管其仅是单个商品，但它与社会经济政治有太多的联系，它的上涨和下跌与经济发展周期密切联系在一起，它的所谓“非理性繁荣”维系的时间较其它商品期货更长。
这一现象也没有引起国内投资者的注重。一些投资者在过去半年多的时间里以所谓历史高点为根据卖空沪铜和伦铜期货屡遭失败却不敢做多，在一定程度上与他们对商品期货无效性表现缺乏熟悉有关。一是没有经历如此旷日持久行情的经验，二是没有行为金融学理论知识帮助熟悉市场的复杂性，只能接受有限知识指导下的不断试错的结局。为什么做多的总是国外基金，而中国的机构投资者只能通过买沪铜、卖伦铜来进行这样没有任何实际意义的跨市套利交易呢，最主要的原因还是看不懂在新的历史环境下的国际铜市变化。
一般的经济原则告诉人们，价格上涨必然带来生产商大量生产或消费商退却，生产欲望增加和消费欲愿减弱，必然带来价格下跌，使价格回归到双方都能接受的水平。但是，在商品期货市场，正如罗伯特·希勒分析上个世纪末的美股一样，新技术应用使商品期货受关注程度史无前例地提高，市场参与者结构及交易手段发生了巨大变化，市场价格表现的内容也不完全符合经典经济学的要求，非理性或无效性成为商品期货市场一个重要特征。假如还沿用教科书上的知识去判定这样的市场可能会不得要领。学习罗伯特·希勒以分析市场无效性表现即分析市场“非理性繁荣”为核心的行为金融学，无疑将起到拓宽我国期货投资者市场分析视野，提高交易能力的作用，也有助于改变我国参与国际市场定价的无助状况。
罗伯特·希勒的“非理性繁荣”理论突出从三个方面理解市场：一是市场结构，这是一个价格与投资者信心相互影响的市场，不能将投资者的心理变化影响排除在外；二是市场的文化因素影响，文化内容很广泛，几乎包括方方面面；三是目前市场的心理状况。罗伯特·希勒从这三方面很好地解释了上个世纪末美国股市泡沫的形成。我们也可以从这三个方面了解一下中国期货市场大部分商品期货出现的价格泡沫现象。
上个世纪90年代中期，中国期货市场价格泡沫发生的原因不纯粹与经济发展带来的通货膨胀有关，市场文化也是一个重要的因素。不少商品期货市场屡屡出现“逼空”现象，与交割制度有意识地弱化现货市场影响有关，一种不正确的熟悉及对大户的承诺等助长了商品期货价格泡沫的形成。后来，随着市场诚信文化、“三公”精神及一系列先进理念成为期货市场的主导思想，过去的期货市场“非理性繁荣”现象才有所减少，现在代之以一种与国际市场价格齐头并进的“非理性繁荣”，现在的繁荣为广大投资者所接受。
不论是哪种具体因素主导的市场“非理性繁荣”都应该引起有关各方的注重，因为“非理性繁荣”背后都会给市场带来一定的伤害。股市的“非理性繁荣”会蒙蔽人们的眼光，使重要的投资决策失败，未来生活风险加大，股灾就是在“非理性繁荣”之后出现的。期货“非理性繁荣”因其性质不同而有不同的后果。过去，整个中国期货市场的“非理性繁荣”是在一种不健康的文化氛围下形成的，这使中国期货业遭遇了长期的治理整顿。而某一市场价格受过度投机影响的“非理性繁荣”上涨必然带来价格的大幅下跌，投资者盲目跟风的风险加大。市场文化及投资者追风所促发的“非理性繁荣”所带来的后果不仅是某一商品价格的大幅下跌，而且是该市场交易量的严重缩萎，市场关注程度大减。今天的中国期货市场仍然存在这样的例子。
根据罗伯特·希勒的理论，市场宏观、微观上的“非理性繁荣”难以避免，但其程度是可以控制的。我们可以通过提倡健康的市场文化，以及分散投资、开发风险工具等来减少市场“非理性繁荣”带来的影响。今天，我们面对一系列难以避免的期货“非理性繁荣”现象，只有加强治理，不断创新，加强各方面健康的投资文化建设，学会运用行为金融学理论等，才能使我们的市场更加理性、更加繁荣，也才能使我们的投资者获得良好收益，生活更加美好。这就是我们学习罗伯特·希勒“非理性繁荣”理论的重要意义。
一般投资者只注重到心态在成功投资决策方面的重要性。其实，心态的重要性在市场分析者或猜测者中一样得到强调，不好的心态能使一般投资者决策失当，而不好的心态也会使一些市场分析者误用错误的分析方法或者放弃一些正确的分析方法。心态之所以重要，在于不论是一般投资者还是市场分析者，他们皆是市场参与者。市场分析者通过思想参与市场，一般投资者除了思想参与之外，还有决策和资金参与。他们的目的或许有所区别，前者仅是证实分析结果对错或方法是否有效，后者则更多地希望获得投资收益，但是，他们面临的对象是一样的。只要有一个良好的心态，坚持独立思考，不人云亦云，才能使成功的猜测和成功的投资决策有一个基本保障。
良好的心态不是确保成功猜测、成功投资决策的充分必要条件，却是一个不容忽视的重要条件。行为金融学这样的分析方法并非仅一个罗伯特·希勒精通，尽管他被视为行为金融学理论的创始人之一。罗伯特·希勒能运用行为金融学准确猜测股市泡沫，得益于几个方面的重要思想表现。一方面，他对行为金融学理论的执着是建立在批判精神之上的，由发现金融市场无效性到对流行的分析方法进行反思批判。他认为，错误的思想方法是不能正确熟悉和判定市场变化的。另一方面，他十分清楚行为金融学能解决怎样的问题，对市场的无效性解释是行为金融学的专长。同时，罗伯特·希勒的分析建立在一系列事实根据基础之上，在一些重要的事实面前，他勤于思考，深掘其新意。如对“新经济”现象的理解就别有新意，成为合理猜测股市泡沫的要害。保持良好的心态，这是金融市场投资者、分析者老生常谈的问题，并不是人们只有在一次次失败的投资或分析之后才强调它的重要，它也不是应常挂在嘴边的口头语，它要求落实在投资者或市场分析者的思想行为中，形成一种习惯。罗伯特·希勒对美国股市泡沫的准确猜测、严谨的治学精神、独到的见解及强烈的社会责任感或使命感，为想成为成功的市场分析者及投资者的人们树立了一个好榜样。